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优先股再登场时机已成熟

根据金融业发展和改革的“十二五”规划中有关探索建立优先股制度的总体要求,中国证监会正会同其他部门制定相关政策文件,预计将在今年底前推出优先股。

在发达国家的资本市场中,优先股已经有上百年的历史,近20年来发展尤其迅速。以美国为例,20世纪90年代开始,优先股进入快速发展,市场规模从1990年的530亿美元增长到了2005年的1930亿美元,目前约在5000亿美元,共有优先股3500多只。

而中国在20世纪80年代股份制改革中曾引入过优先股制度,20世纪90年代初出台的《股份有限公司规范意见》,对优先股制度进行了规范。优先股制度即在实践中获得了发展,深发展、万科、金杯汽车、天目药业等都曾发行过优先股。然而,由于受“同股同权、同股同利”、优先股复杂性容易导致市场混乱等观点的影响,1993年《公司法》中没有明确规定优先股制度,优先股遂逐步淡出。1993年6月,天目药业将1890万优先股转换为普通股,中国资本市场最后一只优先股退出市场。

眼下,中国推出优先股制度在认识上已不存在障碍,资本市场亦有实际需求,尽管中国现行的《公司法》和《证券法》没有明确规定优先股制度,但事实上为优先股制度预留了空间。因此,中国推出优先股的时机已成熟。只要国务院出台有关规定,优先股制度的推出将不存在法律障碍。

优先股是相对于普通股而言的,主要在利润分配及剩余财产分配方面优先于普通股。第一,利润分配优先。公司有剩余利润可供分配时,首先支付优先股股息,再支付普通股股息。优先股股东没有得到预定的股息,普通股不得分配股息。第二,剩余财产分配优先。当公司解散或破产时,在清偿债务之后,优先股优先于普通股获得分配。优先股股东没有得到足额分配,普通股不得分配。

此外,优先股是介于股票和债券之间的证券,兼具股票和债券的特性。从会计角度而言,优先股具有股票的特性,属于权益资本融资,资产负债表中记为所有者权益,股息跟普通股股息一样,也在税后分配。而债券属于债务资本,资产负债表中记为负债,利息税前支付,有税盾效应。而从金融角度而言,优先股具有债券的特性。优先股股东通常没有表决权,通常预先确定股息收益率,股息不会根据公司经营情况而增减,类似于债券利率。

随着中国资本市场的发展,仅有股票和债券,难以满足公司融资和投资者的需求,因此,介于股票和债券之间、兼具两者特性的优先股的推出,势在必行。

首先,优先股的推出,可为中国公司提供重要的可选融资方式。优先股融资成本低于普通股,有利于降低公司资本成本;优先股股东通常没有表决权,不能参与公司的经营决策,有利于保证公司的控制权不被分散;优先股融资属于权益融资,可以降低公司的杠杆率,有利于降低公司的财务风险。

事实上,在实践中,“类优先股”的融资方式在中国早已有应用。例如房地产融资中,股权溢价回购的信托融资方式,就属于“类优先股”。假设一个房地产项目,房地产公司专门成立一个项目公司,房地产公司投资6亿元股本,占项目公司20%股份,信托公司出资4亿元股本,占项目公司80%股份。双方约定,3年后,房地产企业以每年20%的溢价,即6.4亿元(4亿元+4亿元×20%×3)回购信托公司80%的股份。信托公司出资4亿元所占的80%股份在《公司法》上是普通股,但事实上是获得约定的20%的年收益率,类似优先股股息。同时,信托公司出资4亿元占80%股份,而不是40%,如果项目公司解散或者清算,优先得到分配的考虑。同时,双方通常还会约定,3年内,信托公司80%的股份不具有表决权。

其次,优先股的推出,可为注重现金股利、希望风险和收益介于债券和股票之间的中国投资者,提供更多可供选择的投资渠道。一般来说,优先股的风险比债券高,比股票低。对应地,优先股的收益也高于债券、低于股票。

在中国,投资者的分红需求日益增加,而部分上市公司为了发展偏好少分红或不分红,在这种投资者和上市公司的矛盾凸显的背景下,优先股的推出具有特殊意义。看重现金红利的投资者可选择投资优先股,而希望分享公司成长成果的投资者则可选择普通股,从而以市场化方式缓解上述矛盾。

第三,优先股的推出,可为中国的杠杆收购,提供夹层融资工具。在一个典型的杠杆收购中,收购资金来源于三个渠道:股本、夹层融资和银行贷款。夹层融资采取优先股和垃圾债券形式。中国由于没有优先股和垃圾债券,杠杆收购的夹层融资难以实现,大大降低了收购的杠杆性,这也是中国的企业并购不活跃的一个很重要原因。优先股的推出,有利于中国企业并购的活跃。

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